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Original-Research: Vectron Systems AG - von Sphene Capital GmbH

Einstufung von Sphene Capital GmbH zu Vectron Systems AG

Unternehmen: Vectron Systems AG

ISIN: DE000A0KEXC7

Anlass der Studie: Update Report

Empfehlung: Sell

seit: 14.09.2023

Kursziel: EUR 0,93 (bislang EUR 1,77)

Kursziel auf Sicht von: 24 Monate

Letzte Ratingänderung: -

Analyst: Peter Thilo Hasler

Nach acardo-Übernahme deutliche Bilanzverschlechterung

Aus unserer Sicht ist der Vorstand bislang den Nachweis schuldig geblieben,

wie die auf Nachsteuerebene unprofitable Vectron im Jahr 2026e den aus der

Übernahme von acardo noch ausstehenden Kaufpreis in Höhe von EUR 18,7 Mio.

begleichen wird. Die von uns prognostizierten Cashflows reichen dafür nicht

aus, so dass aus unserer Sicht eine externe Kapitalaufnahme notwendig

werden dürfte. Diese Einschätzung gilt auch für den Fall, dass die

Earn-Out-Komponenten des Kaufpreises nach unten angepasst werden müssen,

etwa weil sich herausstellt, dass die dem Bewertungsansatz

zugrundeliegenden Ertragserwartungen für acardo zu optimistisch

eingeschätzt wurden. Nach Einarbeitung der mit dem H1/2023-Bericht bekannt

gewordenen, deutlich über unseren bisherigen Erwartungen liegenden

Nettoverschuldung in unser Bewertungsmodell verringert sich unser Kursziel

auf EUR 0,93 von EUR 1,77 je Aktie. Angesichts eines von uns erwarteten

Kursrückgangs von 81,8% bestätigen wir unser Sell-Rating für die Aktien der

Vectron Systems AG.

Nachdem sich die Vorabmeldung zum H1/2023 auf ausgewählte ertragsbezogene

Eckdaten beschränkt hatte, lag der Fokus unserer Analyse des vollständigen

Halbjahresabschlusses auf der Bilanz und der Kapitalflussrechnung. Dabei

waren signifikante Verschiebungen in den Bilanzrelationen zu erkennen.

Besonders hervorgestochen hat der deutliche Anstieg der immateriellen

Vermögenswerte auf EUR 37,7 Mio. (12/2022: EUR 8,7 Mio.). Bestanden diese

zum Jahresende 2022 aus Konzessionen und gewerblichen Schutzrechten, setzt

sich diese Bilanzposition nun wesentlich aus Goodwill (EUR 19,7 Mio.),

Kundenbeziehungen (EUR 6,8 Mio.) und Technologie (EUR 2,1 Mio.) aus der

acardo-Übernahme zusammen, deren Werthaltigkeit aus unserer Sicht

problematisch sein kann. Auffällig ist auch die deutliche Verringerung der

Liquidität auf EUR 7,4 Mio. Zur Erinnerung: Vor 18 Monaten (12/2021) lag

die Cash-Position noch bei vermeintlich auskömmlichen EUR 19,9 Mio.

Ausschlaggebend für diesen Cash-Drain war neben den operativen Verlusten

und der Rückzahlung eines KfW-Darlehens zum Jahresende 2022 insbesondere

die Zahlung der ersten Kaufpreistranche für die acardo-Übernahme in Höhe

von EUR 8,0 Mio. Dass diese Entwicklung nach unserer Einschätzung auch den

Vorstand zu beunruhigen scheint, lässt sich damit belegen, dass Vectron von

einem ehemaligen acardo-Gesellschafter ein (derzeit noch nicht in Anspruch

genommener) Kredit in Höhe von EUR 1,5 Mio. bereitgestellt wurde.

Schließlich ist die Entwicklung der Eigenkapitalquote anzusprechen: Sie hat

sich zum Halbjahr auf 27,5% (12/2022: 56,0%) halbiert. Als bilanzielle

Residualgröße ist für diese Entwicklung der deutliche Anstieg der

Bruttoverschuldung des Unternehmens verantwortlich, die sich nach der

Übernahme auf EUR 24,0 Mio. (H1/2023) von zuletzt EUR 3,6 Mio. (12/2022)

vervielfacht hat.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:

http://www.more-ir.de/d/27757.pdf

Kontakt für Rückfragen

Peter Thilo Hasler, CEFA

+49(89)74443558/ +49(152)31764553

peter-thilo.hasler@sphene-capital.de

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Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw.

Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung

oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.

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